本文主要梳理新时期保守资金投资政信产品的策略，预计阅读需要花15分钟左右时间。阅读可能比较枯燥，但是应该会有利于您做投资决策，建议您抽时间阅读！

2018年金融强监管年，在融资渠道逐渐收紧的新形势下，各种政策法规陆续发布，特别是23号文直接围堵地方政府、融资平台、金融机构之间的资金链，因为涉及的政策和消息太多，绝大部分投资人因为时间和精力的问题，较难客观的评估政府平台公司融资的信托，资管产品的安全系数。

目前对于平台公司大部分融资贷款仍来源于银行贷款，有部分贷款通过信托、资管融资，还有少部分通过平台公司定向融资工具融资，但是由于23号文和即将出台的资管新规，政信融资将会受到很大限制。但是从历年政府出具的规范地方政府融资行为的文件看，目前核心政府平台融资的项目安全性依旧是横向对比各类金融产品中安全系数最高的品种。

本文从如下几个方面梳理，方便大家客观的了解政府平台公司融资项目的安全性和风险系数。

一、目前中国政府整体债务情况如何？

根据财政部发布数据：到2017年12月末，地方政府债务余额约16.47万亿，国债余额约13.47万亿，总共政府债务余额大概是29.95万亿。  

由此可得出，我国政府的负债率为36.2%（政府负债率=债务余额÷当年GDP金额82.71万亿），而政府的债务率国际安全红线为60%，我国政府尚处于该红线范围之内。

以上数据，仅仅是政府统计的显性政府债务数据，而隐形债务数据到底有多少？这是中央政府近几年关于地方政府债想要全力梳理、甄别、处置的重要工作之一。

根据“中诚信研究院”经济学家袁海霞从不同口径预测，目前地方政府隐形债务的范围在：27万亿-34.5万亿（具体算法此处不累述），将该隐形债务和显性债务相加后，折算我国政府的实际债务率预计在：68.85%-77.98%，我们取中间值为73%。

那么73%的政府负债率在国际上是什么样的水平？大家可以比对一下各主流国家的政府债务率数据，如下：

1、日本：253%

2、意大利：131.8%

3、美国：105.4%

4、法国：97%

5、加拿大：92.3%

6、英国：88.3%

7、德国：68.3%

如果加上隐形政府债务，目前我国政府的负债率处于一个相对偏高的水平，所以近几年政府才集中整治地方政府隐形债务，以便能整体把控政府债务的整体情况，避免出现隐形地方政府债务出现资金链断裂的风险。

二、地方政府隐形债务主要是哪些情况产生的？

地方政府隐性债务一般包括政府担保、地方金融机构呆坏账、社保资金缺口以及政府管理的国有企事业单位负债、地方政府融资平台负债等。

比如：地方政府融资平台通过信托、资管产品方式融资，地方政府出具承诺函，财政文件、人大决议文件，将融资本息纳入财政预算，这就增加了地方政府债务（按照惯例，出具了人大决议的融资，基本算是政府直接负债，基本不用考虑安全问题）。

另外：有的地方建设项目以股权投资形式存在，但是股权融资附带了股权回购协议或地方政府部门的回购承诺，本质上属于债权性质的融资，是明股实债，是地方财政的隐性负债。

这些隐性债务未纳入预算管理，债务缺乏相应的监管，风险系数处于中央政府的管控范围之外，一旦这些隐性负债出现还款困难，则仍需地方财政买单，如果地方财政未能及时支付到期的应付债务，就目前我国特殊的政治体制看，中央财政最终会替地方政府承担相应的责任。

这些隐性债务如果不整体把控，不严格控制规模，万一隐形债务出现问题，就可能导致的地方政府及中央政府的信誉受损，成为外部敌对势力做空中国的导火索。

三、23号文禁止哪些违规融资行为？又支持哪些合法合规的融资行为？

1、23号文禁止地方政府的违法违规融资行为；

23号文明确了文件的法律基础依然是《预算法》和《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）。

23号文列举了金融企业涉嫌参与地方政府违法违规举债的四种模式，这四条底线是金融机构和地方政府或融资平台合作的前提，无论何种合作模式，均不可违背，具体如下：

1）、金融机构参与地方债的方式限制：

金融机构除购买地方政府债券外，不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资；

预算法和43号文规定：地方政府唯一合法举债渠道就是在地方债务限额内发行地方政府债券，这也是金融机构为地方政府融资的唯一合法渠道，但是并非合作的唯一渠道，也不意味着金融企业无法参与地方国有企业（包括城投平台）的融资。

 2）、不得违规新增地方政府融资平台公司贷款：

按照银监会2013年10号的规定：“各银行业金融机构不得新增融资平台贷款规模”，同时对于融资平台的新增贷款，具有明确的放贷条件，还需要控制贷款投向。此文后，可以在整体上控制地方政府融资平台无序增加融资规模。

 3）、不得要求地方政府违法违规提供担保或承担偿债责任：

按照2017年财政部50号的规定，金融企业为融资平台公司等企业提供融资时，不得要求或接受地方政府及其所属部门以担保函、承诺函、安慰函等任何形式提供担保。此举可以约束地方政府违法违规的担保，无序增加地方政府隐形债务。

4）、不得提供债务性资金作为地方建设项目、政府投资基金或政府和社会资本合作（PPP）项目资本金：

按照2017年财政部印发的92号文要求PPP项目不得“以债务性资金充当资本金”。加强资本金的审查。

2、23号问支持金融机构参与合法合规的融资行为：

按照23号文，金融企业依然可以参与地方政府基础设施建设融资，包括向地方政府融资平台或者PPP项目提供融资，但是这里的融资必须是“市场化融资”，需要符合两大原则：

1）、按照“穿透原则”加强资本金审查；

不但需要确保融资主体的资金来源合法合规，而且融资项目的资本金亦不能使是债务性资金。

2）、还款能力评估原则：

23号文要求金融机构参与融资时，需要确保融资平台自有经营性现金流能够覆盖应还债务本息”，这里的“自由经营性现金流”允许项目现金流中包含来自地方政府的财政资金。

那么我们就要理清地方政府、城投平台和金融企业之间的现金流关系。

从现金流动的角度，这部分财政资金应该先流向城投平台（因为承担了项目建设），然后再流向金融企业（城投平台偿还债务）。

现金流的前半部分是从地方政府到城投平台，依据的是项目建设相关的合同约定，且对应的财政资金支出应该合法合规、不超出地方财力；

现金流的后半截是从城投平台到金融企业，这是项目融资之后的还本付息行为。这种现金流动是合法合规的，并不造成地方政府违法违规融资，原因在于地方政府只对前半截现金流负责，而不对后半截现金流的实现有任何担保责任。

金融机构合法合规参与地方建设的模式如下：

四、根据政策，后续应该如何选择政信类理财产品；

详细回顾历年政府出具的规范和约束地方政府举债的文件，如：43号文，23号文，50号文，194号文，84号文，92号文等等，政府的基本出发点是：

1、地方政府唯一合法的举债途径是发行地方政府债券，严格控制和防止地方政府违法违规举债，一经发现，严格查处。

2、金融机构可以参与地方政府基础设施建设融资，但是必须遵守市场化原则，金融机构参与的政府平台公司，涉及的政府融资平台自有经营性现金流能够覆盖应还债务本息，而该现金流中可以是政府的财政资金。

3、对于合法合规的基建项目，各地财政部门应当按规定在年度预算中安排财政资金及时支付给依法合规承接政府投资项目的政府平台或企业（来源：194号文）。

综上：

我们不难发现，未来金融机构开发的政信产品，在还款来源上要获得政府的财政资金支持，是要根据具体的建设项目而定的，政府融资平台承建的项目，是否是当地政府财政支持或属于政府购买的项目，是融资平台是否能稳定获得现金流的基本保障。

那么从这个逻辑里面，我们可以梳理出，未来在选择类政信产品时，需要满足的基本要求：

1、政府平台及建设项目的要求：

需要是当地政府最核心的政府平台（需研究：资产规模、债券评级、股东构成、业务范围等），政府对这类平台的依赖度较高，因为核心的政府平台基本承担了当地政府：道路、桥梁建设维护，棚户区改造、保障房建设、医院建设、学校建设等主要工作。（往往公益性项目会获得政府的财政资金大力支持，那么平台公司的主营业务中，公益性项目的占比多少？将会是比较关键的参考因素。）

而这些项目的基本是需要政府的财政资金支持的，从这角度上讲，这类平台公司在项目建设完成后，政府的财政资金也会陆续支付给这类平台公司，那么核心政府平台公司的现金流是更加稳定的，现金流稳定，那么再融资能力基本是同比最强的（具体哪些平台是核心平台，需要具体案例具体分析）。

2、抵、质押要求：

最好要有对政府或政府部门的应收账款质押，这类应收账款需要是政府平台公司在为地方政府修建项目后，政府确认支付而未到支付日期的应收账款。根据194号文的规定：只要是政府确认的应付款，原则上是不存在安全问题的。

至于土地抵押，因为政信项目往往涉及的区域经济情况一般，土地的变现能力有限，个人理解土地的变现能力和保值能力没有对政府的应收账款质押具有价值。

目前绝对大部分政信类信托产品，基本没有对政府的应收账款质押，但是基本涉及的都是当地政府的最核心的政府平台，该类产品原则上也是可以投资的，只是没有抵、质押，从心理上安全感会下降很多，所以往往建议客户，在尚有抵质押的产品时，优先考虑有抵质押的产品。

3、金融产品的法律形式要求：

目前国内的固定收益产品常见的有：信托、资管、债权类私募基金。目前信托、资管行业的整体规范性和稳定性，更适合保守资金做选择。所以往往建议保守投资人选择信托、资管类的政信产品。

债权类私募基金，因为管理人的资质不一，行业尚处于大浪淘沙阶段，尚需要时间来验证其管理能力，所以往往不建议保守投资人参与这类产品。

4、金融机构要求：

往往国企、央企、政府背景的金融机构，风格上会保守一点，所以，保守投资，首要考虑这类金融机构。

综上：

符合新规要求的政信类信托、资管产品，因为其融资主体的特殊性和再融资能力相对稳定性，原则上是适合保守资金投资的，但是最好满足核心政府平台，然后有足额的对政府应收账款质押的项目，这类项目安全性应该是目前债权类固定收益理财产品横向对比中，安全性最高的标的。基于目前国内的政治环境，这类产品延期的概率也是同比最低的。

（注：一般企业借款类的固定收益产品：因为融资方是一般工商企业，其再融资能力和其经营状况挂钩，任何的不利因素都可能导致金融机构抽贷、断贷，这必将导致对应的金融产品延期。所以不能承担延期延期的资金，一般不建议参与这类项目。）

在具体政信项目的筛选上，需要关注政府平台在当地的政府依赖度，平台公司业务范围中公益性项目占比的多少，应收账款账款的行程过程等。